Lessen van het EMS

Voor wie nadenkt over scenario’s over de toekomst van de euro is het nuttig om te kijken naar de ervaringen met het wisselkoersmechanisme binnen het Europese Monetair Stelsel (EMS). Het onvolprezen boek van Philipp Bagus, The Tragedy of the Euro is hierbij mijn voornaamste historische bron.

Het wisselkoersmechanisme binnen het EMS functioneerde van 1979 tot augustus 1993 en was een Frans-Duits initiatief om hun valuta binnen een vaste bandbreedte ten opzichte van een spilkoers zo min mogelijk te laten fluctueren. Voor de kernlanden bedroeg die bandbreedte 2,25 procent naar boven en beneden. N.B. Na augustus 1993 bleef het EMS nog wel bestaan maar werd de bandbreedte opgerekt naar 15 procent en werden de ‘vaste’ koersen min of meer losgelaten.

Gedurende de bijna 15 jaar dat het wisselkoersmechanisme functioneerde in de oorspronkelijke opzet was er voortdurend sprake van spanningen tussen Frankrijk en Duitsland over de inrichting van het monetaire en wisselkoersbeleid. Spanningen tussen beide landen gaan terug tot de periode van Karel de Grote, dus hun aanwezigheid tijdens de periode van het EMS mag niet verbazen. De Bundesbank probeerde in deze periode een ‘hard geld’ beleid te voeren. Dat was overigens geen echt hard geld beleid; het betekende alleen dat de D-Mark iets minder snel door inflatie werd uitgehold dan de meeste andere valuta. Zo verloor de D-Mark b.v. tussen 1948 en het einde van het EMS 90 procent van zijn waarde. Frankrijk werd in deze periode grotendeels door de socialist Mitterrand geregeerd en wilde een zo ruim mogelijk monetair beleid om een expansieve politiek van overheidsuitgaven te ondersteunen en de staatsschuld door inflatie te laten uithollen. Het inherente verlies aan internationaal concurrentievermogen moest door periodieke devaluaties worden hersteld. U ziet dat er qua beleidsvoorkeuren van de monetaire autoriteiten de afgelopen decennia weinig is gewijzigd.

Net zo min als nu in de muntunie waren dergelijke verschillende culturen en beleidsopvattingen ook binnen het EMS niet verenigbaar. De inherente spanning tussen beide vond bij gelegenheid een uitweg in een herschikking van de spilkoersen, waarbij grosso modo steeds weer de Mark werd opgewaardeerd en de Franc werd afgewaardeerd. Gaandeweg werden deze herschikkingen wel minder in aantal, om de illusie te wekken dat er sprake was van een situatie waarin beide landen economisch meer naar elkaar toe groeiden. Verder was er nog het aspect dat afwaardering van een munt als een vorm van gezichtsverlies werd gezien. Het betekende dat de zwakke broeder de sterke niet kon volgen en wilde dat in de toekomst veranderen, dan zou de zwakke broeder meer op de sterke moeten gaan lijken. Kortom, de Bundesbank dicteerde de marsroute en dat was voor de Fransen natuurlijk onacceptabel. Zij hebben voortdurend naar wegen gezocht om onder deze situatie uit te komen en uiteindelijk in de Duitse eenwording de perfecte gelegenheid gevonden de D-Mark en de Bundesbank kalt te stellen.

De nodige megalomaanheid kan ook de politici van die tijd niet worden ontzegd. De opname van het Britse pond in het wisselkoersmechanisme van het EMS was natuurlijk een ernstige misrekening. De totaal andere Britse economische structuur zorgde er voor dat het hele stelsel op scherp kwam te staan en toen speculanten en andere partijen op financiële markten hun koudwatervrees hadden overwonnen, was er geen houden meer aan en lagen de Britten er weer uit. Hoewel dit zo wel in het collectieve geheugen is blijven hangen, betekende dit niet het einde van het wisselkoersmechanisme binnen het EMS in de toenmalige vorm. Deze ‘Black Wednesday’ op 16 september 1992 leidde tot het vertrek van de Britten en de Italianen uit het wisselkoersmechanisme van het EMS, maar de anderen gingen ‘gewoon’ verder. Wat het EMS uiteindelijk de das om deed was de weigering van de Bundesbank om op Frans verzoek onbeperkt Franse francs op te kopen om de koers te steunen. Voor één keer besloot de regering Kohl de leiding van de Bundesbank niet af te vallen en de poot richting Parijs stijf te houden.

Wat leert ons dit alles nu? Laten we nog eens kijken naar de machinaties van de huidige ECB-president Draghi sinds diens aantreden in november 2011. Hij begon meteen met een renteverlaging en een omvangrijk leenprogramma van (uiteindelijk) in totaal circa 1000 miljard euro, dat vooral de Zuideuropese banken ten goede kwam. In de zomer van 2012 deed Draghi zijn fameuze uitspraak al het nodige te zullen doen om de eurozone in stand te houden. Er volgden meer renteverlagingen en leenprogramma’s. Ook kwamen er opkoopprogramma’s voor schatkistpapier en recent de aankondiging om van onderpand voorziene leningen van banken te kopen. Zijn recente uitspraken over het stimuleren van de economie door overheden betekenden een ondermijning  van de Europese begrotingsregels. De pogingen om de inflatie omhoog te jagen en vooral de lage rentepolitiek hebben ervoor gezorgd dat de waarde van de euro ten opzichte van b.v. de dollar is gedaald. Wie dit rijtje beleidsmaatregelen op zich laat inwerken, ziet dat het bijna een kopie is van het Franse monetaire beleid in de periode van het EMS. Dan hebben we het nog niet eens gehad over de wens van Draghi om ook staatsschuld monetair te financieren. Een wens die vooralsnog geen realiteit is.

De meeste van bovenstaande maatregelen konden binnen het bestuur van de ECB rekenen op de tegenstem van de president van de Bundesbank. Handig manoeuvreren heeft er echter voor gezorgd dat deze stem verloren gaat te midden van een meerderheid van landen dat het monetaire en wisselkoersbeleid graag op Mediterrane leest geschoeid ziet. Nu komt de belangrijkste les van het EMS. Je kunt niet tot in het oneindige de belangrijkste deelnemer aan een muntunie overrulen door een beleid te voeren dat op alle punten ingaat tegen diens voorkeuren. Vroeg (of in dit geval) laat wordt er ergens een principiële streep getrokken. In de internationale diplomatie krijg je uiteindelijk de rekening gepresenteerd als je alleen rekening wenst te houden met je eigen belangen en de steun daarvoor van de helft plus 1 voldoende vindt. Zonder het optreden van Putin te willen goedpraten, is dat waar het Westen nu tegenaan loopt in Oekraïne. Zo zijn er meer voorbeelden. De Duitsers zijn te belangrijk om ze voortdurend aan het kortste eind te laten trekken. De opkomst van een partij als de AfD bewijst dat wat eerder aan onvrede al bleek uit opiniepeilingen onder de Duitse bevolking binnenkort wel eens andere vormen kan aannemen. Dat zal ook Merkel dwingen haar koers te wijzigen, onder luid gejuich van beleidsmakers bij die andere centrale bank in Frankfurt.

Er wordt inmiddels hard nagedacht over alternatieven voor de huidige Eurozone en dat is maar goed ook. Mocht de euro mislukken en de boel klapt uitelkaar, zoals ooit het EMS, dan is het verstandig dat de Nederlandse regering op soortgelijke wijze reageert als het toenmalige kabinet. Dat klonk via een bilateraal akkoord de gulden aan de D-Mark vast en nam zo veel potentiële valutaonrust rond die munt weg. Het kan geen kwaad ons op een dergelijk scenario voor te bereiden.