Marios trukendoos
Op 4 september, zo dagdroomde ik op 3 september komt Mario Draghi, de baas van de Europese Centrale Bank (ECB), met groot nieuws.
Hij zou gaan vertellen hoe hij met een aantal maatregelen de Europese economie uit het slop ging trekken. De onorthodoxe trukendoos van Super Mario ging wijd open en Europa zou floreren als nooit tevoren. Helaas is het niet zo makkelijk. Als de ECB over wondermiddelen zou beschikken om de economie op gang te trekken dan waren ze natuurlijk al eerder ingezet.
Ontwaakt uit mijn dagdromen meende ik maar eens op te moeten schrijven wat er werkelijk zou gaan gebeuren. De lezer kan vandaag onmiddellijk vaststellen welke voorspellende waarde dat had.
Eén van de belangrijkste instrumenten van een Centrale Bank is het rentebeleid. Om investeringen en consumptie aan te jagen kan de ECB de rente verlagen. In juli 2008, toen velen meenden dat de crisis een louter Amerikaans probleem was verhoogde de ECB het belangrijke refi tarief nog met 25 basispunten tot 4,25%. Maar daarna heeft de ECB het tarief vele malen verlaagd tot de huidige 0,15%. Veel geholpen heeft het niet, hoewel je natuurlijk ook kunt beweren dat zonder al die renteverlagingen de economie er nog veel beroerder aan toe zou zijn geweest. Maar hoe het ook zij, veel verder omlaag kan niet. Dit kruit is nagenoeg verschoten. We zitten bijna aan de zogenaamde Lower Zero Bound. Maar nog niet helemaal en dus is te verwachten dat Draghi een verdere verlaging aankondigt tot bijvoorbeeld 0,05%. Niemand verwacht er nog wonderen van, maar helemaal niets doen lijkt in deze tijden van stagnatie en dreigende deflatie ook geen reële optie.
Omdat het rentewapen dus nog nauwelijks speelruimte biedt wordt er steeds openlijker gesproken en gespeculeerd over een ander instrument dat Draghi kan inzetten: het grootschalig opkopen van staatsobligaties. Het is een manier om meer liquiditeit in het systeem te pompen, de inflatie aan te jagen en de koers van de euro ten opzichte van andere munten als de dollar omlaag te krijgen. In de Verenigde Staten is dit zogenaamde Quantitative Easing (QE) ruimhartig toegepast. Nu het QE programma in Amerika wordt afgebouwd zien we de dollar ten opzichte van de euro al wel stijgen maar de inflatie blijft ruim onder de 2% die de ECB als doelstelling heeft. Toch is het onwaarschijnlijk dat Draghi vandaag een grootschalig QE programma aankondigt. De geesten zijn er nog niet helemaal rijp voor. Vooral niet in Duitsland. Ook om praktische redenen is het minder waarschijnlijk dat er nu meteen een QE programma komt. In tegenstelling tot Amerika kent de eurozone geen uniforme obligatiemarkt. Als de ECB overgaat tot QE dan moeten er keuzes worden gemaakt over welke staatsobligaties in welke verhoudingen moeten worden opgekocht. Dat is op zich al een politiek gevoelig iets. Maar als het kwakkelen blijft met de economie dan zal dit middel ooit worden ingezet.
Een derde middel dat de ECB ter beschikking staat is het opkopen van gebundelde leningen, de zogenaamde Asset Backed Securities (ABS). Probleem hier is, dat er wellicht niet erg veel keuze is aan ABS pakketten die de ECB zou kunnen en willen kopen. In volume is het een kleinere markt dan die in staatschulden en de ECB zal niet alle soorten ABS willen kopen. Toch is een opkoopprogramma van ABS pakketten waarschijnlijk, maar meer als signaal dat de ECB haar best doet, dan als echt wapen tegen de deflatoire tendens waar de Europese economieën in zitten. Dat kan de ECB niet alleen, zo liet Draghi onlangs in Jackson Hole, Wyoming weten. En daarin heeft hij groot gelijk. De problemen in Europa hebben veel te maken met het hier gevoerde begrotingsbeleid in het kader van het Stabiliteits en Groeipact (SGP) waar we dankzij de monetaire eenwording aan vastzitten. Dat fijne SGP dwingt alle landen in de eurozone om tegelijkertijd allemaal hun huishoudboekje op orde te brengen.
Draghis oproep aan die landen (lees: Duitsland) die daarvoor de ruimte hebben om meer te doen om de economie te stimuleren, is bedoeld om de politieke leiders op een ander spoor te krijgen. Maar te zien aan de reactie van minister van financiën Wolfgang Schäuble op Draghis uitspraken is Duitsland hier vooralsnog allerminst happig op. Maar ook in Duitsland zullen langzaam de geesten rijp worden voor een verandering van het gevoerde beleid. En dat is hoog tijd ook. We hebben kunnen zien dat allemaal tegelijkertijd op de rem trappen desastreus heeft uitgepakt. Natuurlijk is ouderwets Keynesiaans stimuleren niet het enige dat de Europese economie nodig heeft. In landen als Frankrijk en Italië is er bijvoorbeeld nog steeds de noodzaak van het hervormen van de arbeidsmarkt. Echte groei komt uiteindelijk van verbeteringen van de (arbeids)productiviteit. Maar dat het SGP herschreven moet worden is helder. Het zou mooi zijn als ook de Duitsers dit zich gaan realiseren. Wie weet worden er op de extra EU top over werkgelegenheid en groei op 7 oktober stappen in die richting gezet maar ook daar moeten we, vrees ik, niet meteen teveel van verwachten.
Ewoud Jansen, Econoom en publicist. Twitter: @ewoudjansen
