De euro is wel degelijk oorzaak van de crisis
Ik had vanochtend op twitter een gedachtenwisseling met hoogleraar Hoogduin over de oorzaak van de eurocrisis, naar aanleiding van het DFT-interview met Mario Draghi van afgelopen zaterdag.
Evenals Mario Draghi beweert Lex Hoogduin dat niet de eenheidsmunt de oorzaak is van de misère in de eurozone, maar dat die crisis wordt veroorzaakt doordat kapitaal nu eenmaal de best renderende markten opzoekt. In mijn ogen worden hier twee verschillende topics door elkaar gegooid, namelijk de oorzaak van de eurocrisis (en de oplossing daarvoor) respectievelijk de achtergronden van internationale kapitaalstromen. Die twee onderwerpen hebben evenveel met elkaar gemeen als een appel met een peer: het is allebei fruit, maar daarmee is ook alles gezegd. In deze column zal ik duidelijk maken, dat de eenheidsmunt wel degelijk de oorzaak is van (het voortduren van) de eurocrisis.
Het is natuurlijk evident dat internationaal kapitaal stroomt naar plaatsen waar het rendement het hoogst is en het risico het laagst. Welke belegger wil dat niet? We zagen dat bijvoorbeeld aan de kapitaalstromen vanuit de EU en eurozone richting opkomende markten toen de eurocrisis uitbrak. Die eurocrisis brak niet zomaar uit, die was voorspeld en de oorzaak daarvan kennen we allemaal, zie hierna. De banken gebruikten vervolgens het (belasting-) geld uit de noodfondsen om hun riskante vorderingen op de zwakke landen te ruilen voor hoger renderende vorderingen op landen die wel economische groei kenden. Een dubbel voordeel dus. We zagen het omgekeerde gebeuren, toen de FED aankondigde te zullen gaan 'taperen' (maandelijkse geldgroei verminderen, red.). Toen vloeide het geld uit die opkomende markten weer weg naar The States. Vanuit beleggersperspectief is dat ook logisch.
De honderden miljarden van de noodfondsen, die sedert het uitbreken van de eurocrisis in 2010 beschikbaar zijn gesteld aan de perifere landen zijn dus niet aangewend om de economieën aldaar te versterken, maar zijn vooral gebruikt om de banken en beleggers schadeloos te stellen. Over de moraliteit daarvan laat ik me hier niet uit, het is louter een feitelijke vaststelling. Pas toen Draghi eind juli 2012 aankondigde dat de ECB alles zou doen om de euro te redden, herstelde het vertrouwen van de beleggers in de eurozonelanden zich enigszins en vloeide er geleidelijk aan weer kapitaal de eurozone in (ironisch genoeg vooral naar Duitsland en andere sterkere landen, waaronder -toen- ook Nederland), waardoor de rente-spreads van staatsobligaties van de zwakke en de sterke eurozonelanden zich 'normaliseerden' en de rust op de financiële markten met betrekking tot de eurozone terugkeerde.
In diezelfde twitterdiscussie riposteerde Hoogduin op een tweet van hoogleraar Engelen (die stelde dat de internationale beleggers zonder de eenheidsmunt nooit zoveel geld in de Spaanse vastgoedbubbel zouden hebben gepompt), dat dit waarschijnlijk ook het geval zou zijn geweest als Spanje de peseta had gehad. Ik denk, met Engelen, dat dit niet waar is. Immers, door de introductie van de euro daalden de rentes waartegen de Spaanse staat en de Spaanse private sector geld kon aantrekken op de kapitaalmarkten fors. Dat geld gebruikten de banken vervolgens om een ware vastgoedbubble te creëren. Ik heb het tussen 2003 en 2006 ter plekke meegemaakt. We vroegen ons toen al af: hoelang kan dit goed gaan? Want zelfs een blinde kip kon zien dat er, juist door de op dat moment véél te lage rente aldaar, een enorme overcapaciteit werd gecreëerd en dat de prijzen van bestaand vastgoed in een rap tempo de pan uit rezen, die met de economische realiteit niets, maar dan ook niets te maken had. Het goedkope geld klotste tegen de plinten op en de banken leenden het grif uit aan iedereen die maar wilde. Het kon niet op. Die stijging en die enorme overcapaciteit in de bouw zouden niet zijn opgetreden als Spanje de peseta had gehouden. De banken hebben gewoon slecht risicomanagement toegepast, de centrale bank van Spanje heeft als toezichthouder gefaald en de ECB ook.
Het goedkope euro-geld voor Zuid-Europa heeft dus wel degelijk de bubbles in sterke mate gestimuleerd, maar erger is, dat door de eenheidsrente en het ontbreken van een wisselkoersmechanisme nu geen effectieve maatregelen getroffen kunnen worden om uit de ontstane impasse te geraken.
Het was natuurlijk ook vragen om moeilijkheden door zulke verschillende economieën in de eurozone één rente op te leggen. En de desastreuze gevolgen zijn allemaal voorspeld door economen met verstand van (monetaire) zaken. Wat er in de eurozone is gebeurd kon niet uitblijven. De rente is nu eenmaal de belangrijkste prijs in een economie en de hoogte ervan weerspiegelt haar kracht (of zwakte). De eenheidseuro voorkomt dat Spanje haar munt monetair kan devalueren en een rentebeleid kan voeren dat meer in overeenstemming is met de kracht van haar economie. En die monetaire devaluatie is nu hard nodig. Spanje zit in de euroval, net als Duitsland en Nederland overigens, waar de spaarders (inclusief pensioenbeleggers!) de eurorekening gepresenteerd krijgen, maar dat terzijde.
Intussen is het geld op en is de hele zwik in de eurozone vast gelopen. Door vraaguitval ten gevolge van de zware, en nog lang niet ten einde zijnde, interne devaluatie in de Zuid-Europese periferie en door uitgestelde aankopen kampen die landen nu met (beginnende) deflatie; banken hebben weinig trek om bedrijven en particulieren in de eurozone van krediet te voorzien, aangezien veel bedrijven kampen met onderkapitalisatie en de groeivooruitzichten mager zijn, om het eufemistisch uit te drukken. En zo zijn we al geruime tijd in een negatieve spiraal terecht gekomen. Kijk maar eens naar onderstaande grafiek over de kredietverlening in de eurozone tussen 2000 en heden:
© Richard Abma, vermogensbeheerder OHV
Soms zijn grafieken duidelijker dan woorden. Het tij lijkt nu langzaam te keren. Niet alleen door de lage rente politiek van de ECB (en de FED niet te vergeten!), maar ook doordat de ECB 5 juni jongstleden een derde TLTRO heeft aangekondigd. En het was ook niet voor niets dat supermario (Draghi) in zijn interview met DFT afgelopen zaterdag herhaalde, dat er al teveel politiek kapitaal in de euro is geïnvesteerd. Dáár zit de crux. Zolang beleggers er op vertrouwen dat de Europese politieke leiders de euro niet zullen laten vallen, alsmede er op vertrouwen dat de ECB indien nodig ongelimiteerd de geldpers aan zal zetten, zullen zij doorgaan met beleggen in de eurozonelanden.
Maar dat neemt geenszins weg dat er sprake is van versluierde wanbetaling door diezelfde periferie. Wie keer op keer de looptijden van de leningen verlengd en de rente verlaagt van diezelfde leningen doet aan kwijtschelding. As simple as that. De rekening daarvan wordt echter niet bij de banken en beleggers neergelegd, maar bij de (Noord-Europese) belastingbetaler.
De eurozone voorkomt een landenspecifiek rentebeleid en de noodzakelijke onderlinge wisselkoersaanpassingen. Het gevolg daarvan is dat men kunstmatig economische onevenwichtigheden in stand houdt. De enige rationale voor economisch herstel is, dat bedrijven, beleggers en consumenten weer vertrouwen krijgen in economische groei. En dat hun investeringen rendement zullen opleveren. Met andere woorden: een land kan een structureel handelstekort alléén wegwerken, indien zij haar economische structuur verbetert, dat wil zeggen: de productiviteit van het bedrijfsleven. Succes valt of staat met een verbetering van het ondernemingsklimaat en de ervaring leert, dat hervormingen en bezuinigingen lastig zijn vol te houden, indien een land geen zelfstandig monetair beleid kan voeren. Welnu, de muntzone voorkomt dat. De euro is véél te duur voor landen als Spanje, Italië en Frankrijk, de nummers vier, drie en twee van de grootste economieën van de eurozone, en veel te goedkoop voor een land als Duitsland (en in iets mindere mate te goedkoop voor Oostenrijk en Nederland). Niet voor niets krimpt de Franse economie en trekt de Duitse aan. De economische groei van de eurozone als geheel verliest aan kracht.
Dus, waarde meneer Hoogduin, beste Lex, die theorie van u, dat kapitaalvlucht de oorzaak is van alle ellende en niet de eenheidsmunt, verwijs ik naar het rijk der fabelen. Du moment dat de Europese politieke leiders de euro laten vallen stort de eurozone in elkaar. De boel wordt slechts bij elkaar gehouden door kunstmatig gecreëerd vertrouwen, dat niet is gebaseerd op gezond economisch denken, maar is gebaseerd op politiek-ideologische gronden.
Maar gelukkig hebben we ook een oplossing klaarliggen voor deze politieke aspecten van de euro-problematiek, die tevens een economische oplossing biedt voor de 'euro-gevangenen'. En nog wel een oplossing van Nederlandse makelij. Alles gewikt en gewogen, is The Matheo Solution (TMS) dan zo gek nog niet. Juist, omdat de euro bij TMS als énig wettig betaalmiddel in de eurozone blijft voortbestaan en TMS dus zónder politiek gezichtsverlies kan worden geadopteerd, maar onder meer ook, omdat het de zuidelijke periferie de logische monetair-economische escape biedt uit de door de euro veroorzaakte sociaal-economische ellende.
Hier vindt u een overzicht van mijn columns en u kunt mij hier volgen op Twitter.
